Plusieurs explications à  cela :

 

• Tout d’abord, la première et la plus importante pour l’avenir, est la faible duration du fonds, qui limite très fortement son exposition à  la hausse des taux. Compte tenu de la nature des obligations qui composent le fonds (calls courts, émissions qui passent de taux fixe à  taux variable, émissions à  taux flottant, etc.), celui-ci est peu exposé à  la hausse des taux.
  

 

• Ensuite, nous avions en partie anticipé un repli, ou du moins une pause, suite à  la forte hausse du début d’année. Ceci nous avait conduit à  réduire les expositions sur les noms à  plus fort Beta (sensibles au marché) et aux titres qui sont habituellement les premiers à  souffrir en cas de repli généralisé, pour privilégier des titres moins risqués et plus résilients.

 

• Enfin, les annonces de l’ISDA sur la refonte des CDS subordonnés et la réaction exagérée qui s’en est suivie (baisse de 50bps entre le 14 mai et le 22 mai) nous ont définitivement convaincus de couvrir une partie significative du portefeuille sur l’indice des subordonnées bancaires. Cette couverture s’est avérée très profitable et a permis au fonds de résister dans la baisse.

 

Pour les semaines qui suivent, notre stratégie va rester prudente : recherche d’opportunités sur des titres ayant été fortement chahutés, allègement sur des titres qui ont très bien résisté, recherche de duration encore moins élevée (par exemple via des investissements ciblés en CMS et Discount Perps), maintien d’un volant de cash pour profiter d’investissements intéressants, etc.

 

Et, plus que jamais, notre gestion restera focalisée sur l’identification de titres dont la valeur est mal appréciée par le marché pour des raisons techniques ou règlementaires.

 

A plus long terme, nous ne croyons pas à  une hausse massive des taux, notamment en Europe.

 

Certaines banques centrales ont fortement augmenté la taille de leur bilan, mais ce n’est pas le cas de la BCE, qui n’a pas acheté un centime de Bund ou d'OAT. Si le niveau des taux US était si bas, c'est en grande partie parce que la Fed détient près 30% des UST et jusqu’à  75% de certaines souches.

 

La situation européenne n’a rigoureusement rien à  voir, tant sur le plan économique (moins florissant) que technique. La baisse des taux est expliquée par trois phénomènes cruciaux et qui resteront d’actualité au second semestre : le flight to quality face à  la crise, qui s’atténue mais dont les soubresauts persistent, une extraordinaire rareté des actifs sans risque pour les banques qui doivent respecter les ratios de liquidité et sont obligées d’acheter ce type d’actifs (situation qui n’existe pas aux US) et enfin la nécessité pour les Etats européens de résorber leurs déficits chroniques par des taux réels négatifs.

 

Il est donc probable que d’ici la fin de l’été les couvertures mises en place se débouclent et que la situation se normalise sur les actifs risqués.

 

Les fondamentaux reviendront alors en jeu et sur le marché bancaire, une fois de plus, ils seront guidés par la réglementation.

 

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