Comment s’est comporté votre fonds depuis le début de la crise amorcée cet été ?

A la mi-juillet, Edmond de Rothschild Europe Value & Yield affichait une performance légèrement au-dessus de son indicateur de référence, le MSCI Europe. À compter de cette date, la surperformance s’est constituée, le portefeuille gagnant entre 200 et 300 points de base pour ensuite se stabiliser vers la mi-août et évoluer en dents de scie jusqu’à la mi-septembre. Depuis, le fonds a largement participé au rebond, enregistrant à nouveau une hausse de l’ordre de 300 points de base, hausse qui a depuis été effacée, principalement en raison de notre investissement dans des valeurs du secteur de l’assurance. En effet, celles-ci ont quelque peu souffert ces dernières semaines même si elles affichent de bons fondamentaux. Nous sommes en revanche absents du secteur bancaire.

Qu’est-ce qui vous a permis de bien résister pendant la baisse ?

Le caractère défensif du fonds a été renforcé dès le premier trimestre 2011. En effet, fi n 2010 début 2011, nous avons largement réduit notre exposition aux valeurs cycliques, soldant nos positions en Metso, BASF et BMW : ces dernières, ayant atteint nos objectifs de cours de vente, ne présentaient plus la décote que nous recherchons pour les valeurs cycliques. Nous avons préféré nous renforcer sur des valeurs plus défensives dans le secteur des utilities de réseau – Terna – de la santé – Sanofi et Glaxosmithkline – ou encore de l’agroalimentaire – Heineken et Nestlé. Depuis le mois de juin, nous avons également graduellement renforcé la part allouée aux valeurs pétrolières (ENI, Total, Royal Dutch Shell), au détriment de SAP et SAMPO dont nous avons écrêté les positions.

Sur quoi êtes-vous investis aujourd’hui ?

Parmi les majors pétrolières, notre préférence va vers Total, ENI et Royal Dutch Shell. Ces sociétés offrent des rendements importants et suffisamment sécurisés, des cash-fl ows élevés et affichent des valorisations historiquement basses. Nous sommes par ailleurs encore investis sur quelques valeurs purement cycliques – ABB ou Saint-Gobain notamment – qui affichent toujours une bonne visibilité malgré le contexte perturbé actuel. Nous restons totalement à l’écart des valeurs bancaires dont le manque de visibilité empêche leur intégration au portefeuille, mais restons investis sur les assureurs qui offrent une décote appréciable dans l’éventualité d’un rebond, et une réglementation moins sévère que le secteur bancaire. Nous nous focalisons sur les assureurs spécialisés dans l’assurance-dommage, Allianz par exemple, préférant éviter ceux dont l’activité se concentre essentiellement sur l’assurance-vie, plus risquée.

Aujourd’hui, le portefeuille se décompose de la manière suivante : 56% sont alloués aux valeurs défensives, 11% aux cycliques pures, 11% aux financières (assureurs), 10% aux utilities liées au prix de l’énergie, 10% aux majors pétrolières et 2% au cash. Plus généralement, nous privilégions la visibilité du paiement des dividendes – le rendement moyen du portefeuille évolue autour de 5,5% – et la qualité des bilans. À titre d’illustration, France Télécom affiche un rendement du dividende de 11,2%, Sanofi -Aventis de 5,3% et Total de 6,1%.

Etant donnée la frilosité sur les marchés, pourquoi ne pas augmenter votre part de cash ?

En effet, si nous comparons le niveau de liquidités du fonds en 2008 – le portefeuille détenait alors 20% de cash –, à celui d’aujourd’hui, on peut s’étonner du fait qu’il n’atteigne que 2%. Pourtant, à bien y regarder, la situation actuelle diffère nettement de celle de 2008. D’une part, les entreprises sont désormais en très bonne situation financière ; nous n’avons donc pas jugé pertinent de nous en séparer. D’autre part, il y a trois ans, la baisse s’est échelonnée sur plus de 12 mois, nous laissant amplement le temps de générer des liquidités. Cet été, la chute des marchés s’est produite en l’espace de seulement trois semaines, délai très court qui ne nous a pas permis de réduire nos positions pour augmenter la part de cash. Aujourd’hui, nous sommes très confortables avec nos 2% car suffisamment protégés par nos valeurs défensives dans le cas d’une éventuelle rechute et bien armés pour accompagner un rebond au cours des prochains mois.

Etes-vous exposés aux pays de la zone Euro les plus touchés par la crise ?

Nous sommes très faiblement exposés aux pays les plus gravement atteints et restons d’ailleurs complètement à l’écart de la Grèce, de l’Espagne et du Portugal. En revanche, nous sommes exposés à hauteur de 10% à l’Italie car nos investissements sont concentrés sur des valeurs peu liées à la croissance italienne, telles que ENI SPA, major pétrolière intégrée, qui dépend de la croissance mondiale, Snam Rete Gas et Terna. Ces deux dernières gèrent le réseau de gaz et le réseau électrique italiens, et, en tant que monopoles, voient leurs activités contrôlées par des régulateurs indépendants. Ces deux entreprises offrent une très forte visibilité et peu d’exposition à la croissance économique.

Comment entrevoyez-vous l’avenir ?

Nous ne tablons ni sur un effondrement ni sur une reprise forte. Nous devrions évoluer dans un environnement relativement volatil, et, dans le cas d’une éventuelle reprise, naviguer dans un contexte de croissance molle, entretenue par les problèmes politiques qui touchent l’Europe. Nous sommes bien positionnés pour gérer ce scénario de croissance en dents de scie, ayant équilibré le portefeuille de manière à ce qu’il puisse amortir les baisses et accompagner les rebonds.

Edmond de Rothschild Europe Value & Yield affiche une performance de 46,92% depuis création*, soit une surperformance supérieure à 71%, avec une volatilité inférieure de 25% à celle des marchés.

*Données au 17/11/2011. Date de création du fonds : 02/09/1999. Indicateur de référence : MSCI Europe (EUR). Les performances et volatilités passées ne préjugent pas des performances et volatilités futures et ne sont pas constantes dans le temps.

Source : EDRAM